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　　从2月第一个周的高频数据来看，ECI供给指数为50.13%，较1月回落0.32个百分点；ECI需求指数为49.84%，较1月回落0.05个百分点。从分项来看，ECI投资指数为49.86%，较1月回落0.15个百分点；ECI消费指数为49.62%，较1月回升0.15个百分点；ECI出口指数为50.22%，较1月回落0.18个百分点。从ECI指数来看，春节期间商品消费和服务消费的回暖或带动社零边际有所修复，但节后工业生产修复情况均弱于去年节后同期，地产销售同比增速也有所下滑，经济修复的结构性差异较为明显，指向一季度经济增长或仍需政策适当加码。工业生产方面，受节后返程节奏偏慢的影响，主要行业开工率节后修复情况弱于去年同期，北上广深四个城市初七至初十的人口净流入指数均值分别录得12.75、11.54、12.64和15.23，较去年同期分别回落10.84%、14.21%、11.67%和9.04%。此外，根据百年建筑调研的相关数据，节后工地开工率和劳务上工率均低于去年节后同期，且处于近五年偏低位置，进一步指向节后劳动力返工情况偏弱；消费方面，从节间“以旧换新”相关数据来看，手机在内的扩容品类增速较高（据天猫数据显示，截至1月30日24点，春节前三天手机品类成交同比增长超50%），而家电（根据商务部数据，重点监测零售企业家电、通讯器材销售额同比增长10%以上）、汽车（根据乘联会数据，1月乘用车零售同比回落9%、环比回落30%）等品类增速有所放缓，指向“以旧换新”旧品类对社零的拉动或有所减弱，而扩容品类有望成为拉动社零增长的主要动力。

　　ELI指数：截至2025年2月9日，本周ELI指数为-1.18%，较上周回升0.03个百分点。预计2025年1月社融或同比多增。“早投放早收益”的冲动或继续支撑贷款“开门红”，但是由于2024年1月份新增贷款高达4.92万亿，创下历史新高，且2025年1月份银行工作日少于2024年1月，因此新增贷款同比多增的概率较低。从国股银票转贴现利率看，2025年1月末3个月期票据利率回升至1.75%，月度均值达到1.69%，相比2024年12月份月均值0.28%环比回升1.41个百分点，显示银行为2024年四季度储备的贷款项目积极放款，预计2025年1月新增贷款4.7-4.9万亿，同比少增约2000-200亿元。但是在政府债券融资同比多增的带动下，1月社融或同比多增，根据Wind统计数据显示，1月政府债券净融资规模9292亿，同比多增约5939亿，前置发力的贷款和政府债融资或推动社融增长6.8万亿左右，相比2024年1月份同比多增大约3000亿元，社融存量增速或稳定在8.0%。由于春节错位的季节性原因，1月份单月数据还难以反映实体经济流动性改善的状况，应将1月和2月数据合并在一起检验有效融资需求是否出现实质性好转。

　　一是，如果主线行情持续：趋势上的进攻品种仍有动能继续增长，进而推动转债继续增长，但是转股溢价率已较高，弹性弱于股票，而且回撤风险并不低于股票，此时以二级债基、偏债混基金等为代表的能够参与股票的固收+基金，以及偏好弹性方向的年金资金，或会更青睐于超配股票。保险资金中固收资金追求绝收益，重视回撤和波动性，所以高价转债整体参与度普遍相对较低，或更多通过基金间接参与。而含权仓位中以转债为主的一级债基和转债基金、能够做T+0的券商、风偏较高的保险固收资金（直投仓位）可继续参与此类转债，不过对于换手率、择时的要求更高。尤其是一级债基，回撤控制要求较严，不乏有赛道内高切低的资金互割风险。正股替代品种仓位，可选择15%以内溢价率的个券，15%以上个券已经出现超跌现象。除掉或有强赎倾向的个券，机器人、deepseek等AI相关个券满足此条件的仅剩约20只，趋少。

　　美国三大股指齐跌的背后主要有三个原因：一是，基本面数据走弱。首先，1月ISM服务业PMI不及预期；其次，非农就业人数大幅不及预期；再次，通胀预期爆表（1年期通胀预期4.3%，创下2023年11月以来新高）；最后，消费者信心大幅下降；二是，科技股信心持续减弱。最重要的是谷歌正值多事之秋：谷歌2024年Q4财报不及预期，尤其是云业务，叠加4日，谷歌因涉嫌违反《中华人民共和国反垄断法》，宣布依法对谷歌公司开展立案调查。三是，新任总统上台后的一年中，2月往往规律性走弱。1950年-2024年大选年后的一年，2月表现都偏弱。由于1月新总统上任，存在不同党派交替，“新制”推翻“旧制”，短期内市场信号混乱，资金往往选择观望。

　　新老划段，存量和增量项目分类施策。以2025年6月1日进行新老划段，一）存量项目（2025/6/1以前投产）：1）电量规模：妥善衔接现行具有保障性质的相关电量规模政策，项目在规模范围内每年自主确定执行机制的电量比例，但不得高于上一年；2）机制电价：按照现行价格政策执行，不高于当地燃煤基准价；3）执行期限：按照现行相关政策保障期限确定。二）增量项目（2025/6/1以后投产）：1）电量规模：各地根据国家下达的年度非水电可再生能源电力消纳责任权重完成情况和用户承受能力等因素确定；2）机制电价：各地每年组织已投产和未来12月内投产、且未纳入机制执行范围的项目自愿参与竞价形成，原则上按入选项目最高报价确定，竞价上限考虑合理成本收益、绿色价值、电力供需、用户承受能力等确定，初期可考虑成本因素、避免无序竞争等设定竞价下限；3）执行期限：按照同类项目回收初始投资的平均期限确定。存量项目稳步衔接现行政策，增量项目合理确定规模和电价。

　　美国科技公司具备算力和大模型优势，引领人形机器人发展，进度看特斯拉﹥英伟达﹥Google ﹥OpenAI：从进展看，特斯拉居首，且从芯片、数据训练、大模型到本体制造、运控模型均自研自产，25年已制定千台量产目标。其次为英伟达，其具备强大的算力能力+数据训练平台优势，利用微软芯片、数据、大模型、开发平台，为人形机器人公司打造底层开发生态，已与14家人形公司合作。其次为Google，从放弃本体聚焦机器人大模型，到再次牵手机器人公司合作下一代人形机器人，具备大模型能力。OpenAI目前通过投资和自己小规模研发机器人本体，尚未All in。苹果和Meta目前专注机器人细分感知领域，平台推出机器人感知系统ARMOR可用于机械臂，Meta此前收购Digit触觉传感器团队。

　　以美国为首的创业型公司与科技公司加强大模型合作，加速商业化场景落地，潜力上看Figure AI Agility挪威1X Apptronik德国Neura Robotics 加拿大Sanctuary AI。Figure02已获得宝马、亚马逊等订单，公司预期两大客户未来4年订单需求10万台，25年销量目标几千台，并获得科技巨头投资，股东背景雄厚。Agility专注物流场景，已获得亚马逊、GXO订单，商业化放量进度最快，在建1万台产能。1X专注家庭场景，25年目标1千台产量。Apptronik计划25年底商业化量产，已与google合作下一代机器人。德国Neura Robotics 25年1月在手订单10亿欧。以上公司均加入英伟达Cosmos，大模型加持迭代加速。

　　消费电子、PCB、半导体、智能驾驶、机器人业务全面布局，充分受益量/检测国产替代加速：作为消费电子视觉量检测、PCB设备龙头，公司积极布局半导体、智能驾驶、机器人等领域，打开成长空间。（1）消费电子业务：公司稳固视觉量检测业务基本盘的同时，随着行业进入新的创新周期，公司积极配合客户相关样机研发，有望带来新增量。（2）PCB业务：PCB激光直接成像设备（LDI）持续升级，设备销量稳步提升；PCB AOI/AVI设备持续扩大销售；激光钻孔设备与高速贴片机已通过客户量产验证，并形成批量销售。（3）半导体业务：公司子公司苏州矽行首台65nm工艺节点明场纳米图形晶圆缺陷检测设备通过客户验收，客户已开始验证40nm工艺节点设备。德国子公司Muetec完成40nm套刻（Overlay）测量设备的开发，公司光学测量设备持续获得英飞凌、欧司朗等大客户订单。（4）智能驾驶业务：公司与英伟达、地平线公司深度合作，基于地平线、英伟达Jetson芯片落地了智能网、无人物流车、低空应用场景的AI底层技术和软硬件产品。公司L4自动驾驶控制器产品现已合作国内外100余家客户，产品覆盖Robotaxi、Robobus、Robotruck、工程车辆、低速无人配送车、清扫车等L4应用场景。（5）机器人业务：子公司天准星智推出机器人智能控制器，基于 NVIDIA Jetson AGX Orin 嵌入式 GPU 模组开发，其算力可达 275TOPS，能够满足高清图像处理、大语言模型及数据实时分析等复杂场景的运算需求。

　　4680大圆柱电池壳体对一致性及散热有高要求，公司DWI生产工艺适配：4680大圆柱电池通常采用高精度、低成本且能够适应更长尺寸的钢质电池壳体，与小圆柱电池壳相比，大圆柱钢壳对尺寸一致性和热扩散的要求更高。公司的DWI电池壳生产线在壳体一致性、材料利用率、自动化程度及生产速度方面具有优势。（1）壳体一致性高：传统的金属拉伸工艺仅有Drawing拉伸环节，而DWI工艺增加了Wall和Ironing技术，熨平过程能够有效解决壳体一致性和良率问题；（2）材料利用率高：斯莱克的DWI生产线%，而单机生产的电池壳材料利用率仅约60%。由于材料成本在电池壳的成本结构中占比约50%，因此该生产线能够显著降低电池壳成本；（3）自动化程度高：产线自动化程度高，非常适合人效低的美国市场；（4）产能高：斯莱克采用生产线模式，应用DWI高效工艺的生产线倍，目前其生产线个。

　　合规龙头深度绑定大客户，HNB有望开启第二曲线）与行业龙头客户深度绑定，合规趋势下率先受益。公司与英美烟草、日本烟草、NJOY等合作方深度绑定，监管趋严合规龙头换弹式销售率先好转。2024H1公司一次性产品收入同比-19%，Q2换弹式收入同比+22.5%。2）高研发投入保持技术领先，满足客户新品研发需要。公司持续加大研发投入，2024H1研发支出7.6亿元，同比+24%，增长主要来自HNB和雾化医疗。3）HNB有望打造第二曲线，多元业务助力长期发展。公司与英美烟草合作的HNB新品glo Hilo和glo Hilo plus已在塞尔维亚上市，预计2025年起全面推广，销量爬坡助力打造第二曲线。此外特殊雾化、医疗雾化有望贡献增量。